Stimolare il private equity

L’ultima volta che ci si è letti su queste pagine per parlare di crisi e interventi a sostegno dell’economia, si asseriva la sterilità di misure mirate a rafforzare patrimonialmente le banche con strumenti ibridi (i Tremonti Bond) e ci si lasciava buttando giù l’idea che il private equity potesse essere la soluzione.

Ho fatto colpevolmente passare un po’ di tempo, ma il tempo comincia a darmi ragione. Il primo istituto che ha dichiarato di emettere i Tremonti Bond (Banco Popolare) li utilizzerà quatto quatto per portare a termine il delisting della controllata Italease liquidando le minorities; una volta che il Banco Popolare avrà consolidato gran parte degli attivi di Italease, dubito che si troverà nelle condizioni patrimoniali di poter utilizzare quel miliardo e mezzo di Tremonti Bond per poter aumentare il flusso di credito alle Pmi italiane. Anche le mie perplessità sull’idea di utilizzare le prefetture per sorvegliare le banche sono state confermate non solo dal piccolo battibecco istituzionale fra Ministero dell’Economia e Bankitalia, ma anche da un Corrado Passerà che ha annunciato l’emissione dei Tremonti Bond da parte di Intesa Sanpaolo come se fosse stato in procinto di ricevere una purga: “non costringeteci a fare cattivo credito“.

Iniettare liquidità nel sistema bancario italiano sperando che arrivi alle PMI equivale a consegnare del metadone ad un tossicodipendente (le banche) sperando che lo condivida con tossicodipendenti in grave crisi d’astinenza (le PMI italiane). Non è una novità che la piccola impresa italiana sia sempre stata abituata a campare di debito e con poco di capitale. Questa cronica dipendenza da sottopatrimonializzazione si spiega con una serie di fattori che possono riassumersi in: 1) trattamento fiscale privilegiato del debito (che è per gran parte deducibile dalla base imponibile) rispetto al capitale (che viene tassato due volte); 2) feticcio del 50,1% dell’imprenditoria italiana che difficilmente si lascia diluire nell’azionariato sotto quella quota facendo entrare altri soci (finanziari o non) nella propria compagine sociale; 3) sistema bancario italiano molto ramificato, efficiente e generoso.

In questo momento le PMI devono far fronte a una contrazione dei volumi d’affari molto marcata e ad una struttura di costi fissi (il lavoro) flessibile solo fino a un certo punto (cassa integrazione). In un contesto del genere aumentano i loro fabbisogni di cassa e le richieste di maggiore credito alle banche, ma quest’utlime si mostrano riluttanti. Da una parte perché gli istituti di credito sono troppo occupati a leccarsi alcune ferite, dall’altra poiché l’attuale contesto economico impone prudenza e ci vuole un attento scrutinio, caso per caso, prima di concedere ulteriore credito a imprese già molto esposte con il sistema bancario e in grave crisi strutturale. Far indebitare ulteriormente le imprese solo per mantenere artificialmente in piedi strutture fuori mercato sarebbe dannoso sia per le imprese, sia per le banche che ne uscirebbero indebolite e con meno risorse per finanziare progetti invece validi e sostenibili.

La soluzione? Non patrimonializzare le banche per fare indebitare ancora di più, indistintamente, le piccole imprese italiane, ma patrimonializzare le imprese in maniera molto mirata per far sì che le banche concedano più credito. Non sto proponendo una nuova IRI o una nazionalizzazione di massa del tessuto aziendale italiano, ma una serie di misure che permetterebbero di sfruttare in maniera molto più efficiente ed efficace il 12 miliardi di euro che il governo ha stanziato per l’emissione dei Tremonti Bond.

1) Credito di imposta sugli aumenti di capitale e sugli utili non distribuiti.

Per ogni aumento di capitale (o utili mantenuti in azienda) l’impresa beneficerebbe di un credito di imposta pari al 10% dell’aumento di capitale valido per un periodo di cinque anni. Il credito potrebbe essere elevato al 20% se a sottoscrivere l’aumento di capitale è un fondo di private equity. In questo modo si innescherebbe un circolo virtuoso tale per cui gli imprenditori che veramente credono nella propria impresa coglierebbero l’occasione di dotarla dei mezzi necessari ad affrontare anche momenti di crisi senza rivolgersi prima al sistema bancario. Dai migliori coefficienti patrimoniali deriverebbe comunque nel medio periodo anche una maggiore propensione delle banche a finanziare l’impresa stessa. Mi sembra molto più sensato e sano intervenire in maniera mirata sulle imprese e poi invitare le banche di fare la loro parte, spontaneamente, anziché dare soldi alle banche e poi obbligarle a lanciarli dall’elicottero sul sistema imprenditoriale italiano.

2) Incentivare i fondi di private equity

La stampa e la risonanza che si è data alle dimensioni di grandi operazioni di leveraged buyout hanno fatto dimenticare che in Italia si fa private equity anche con aumenti di capitale finalizzati allo sviluppo dell’impresa e acquisizioni di complessi aziendali in crisi. Questi fondi sono gestiti da manager molto motivati economicamente (carried interest) a lavorare fianco a fianco dell’imprenditore. I fondi di private equity possono rappresentare non solo un prezioso strumento per aiutare l’imprenditore laddove questi non avesse le risorse necessarie per patrimonializzare l’azienda, ma anche una fonte di competenze umane preziose per lo stato che agevola quei fondi.
Lo Stato potrebbe decidere di investire direttamente nei fondi di private equity con un certo tipo di regolamento (investimenti limitati all’Italia; esclusione di operazioni di leveraged buyout; solo PMI) aumentandone la potenza di fuoco a disposizione per interventi su piccole e media imprese. Ma in quali fondi potrebbe investire lo stato? Io direi tutti quelli in cui i manager godono della stima per raccogliere capitali presso i privati. Se un gruppo di manager riesce a raccogliere 100 milioni presso investitori privati, lo stato ne investirà altri 100 prevedendo un regime di commissioni ridotte così da non favorire le SGR che si avvalgano di tale meccanismo. Per innescare un circolo virtuoso nel settore del private equity si potrebbe anche prevedere, insieme al credito di imposta per amenti di capitale menzionato sopra al punto 1, anche un regime di tassazione agevolato per chi investe in quote di fondi di private equity. Lo stato potrebbe ritrovarsi ad investire con questo sistema circa € 2-3 miliardi nel private equity e avrebbe la sicurezza che quei soldi finiscano dritti dritti nella casse delle pmi a lungo termine, senza dover coinvolgere le prefetture e senza dover coinvolgere inadeguate risorse statali per gestirli (i fondi di private equity ricevono risorse dagli investitori solo man mano che che si finalizzano operazioni), ottenendo peraltro rendimenti potenziali tra il 15% e il 20% all’anno (molto più di un Tremonti Bond).

L’azione combinata di queste due misure potrebbe costare proprio una cifra intorno ai € 12 miliardi e, associata a una più blanda forma di sostegno alle banche (garanzie ad esempio), avrebbe il merito di garantire risorse fresche direttamente disponibili per le pmi senza passare per il tramite delle banche. Un fondo di private equity è quasi “costretto” a investire dal momento che ottiene i soldi dagli investitori solo nel momento in cui li “chiama” per effettuare operazioni. Una banca invece tende a ricevere i soldi dallo stato in anticipo e poi tenerli per altri fini (rafforzamento del proprio patrimonio, operazioni di m&a come Italease, etc). Inoltre si risolverebbero due diversi problemi strutturali della piccola imprenditoria italiana: la sottocapitalizzazione e il legame a doppio filo tra azionista di maggioranza e management (che coincidono nella stragrande maggioranza con logiche di gestione non sempre proprio di un capitalismo maturo).

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Un commento su “Stimolare il private equity

  1. D’accordo sulla prima idea, mi sembra una misura molto intelligente per favorire la capitalizzazione delle imprese. Sulla seconda, invece, sono perplessa. Il private equity è solo un meccanismo, magari più virtuoso di altri ma certamente non perfetto, per far ciroclare il capitale nell’economia: sarebbe distorsivo favorire questo a vantaggio di altri (perché gli angel investors, ad esempio?). Autorevoli esponenti del mondo VC negli Stati Uniti, quando l’idea è stata ventilata laggiù, l’hanno rifiutata con argomentazioni molto solide (vedi ad esempio http://www.avc.com/a_vc/2009/02/a-stimulus-plan-for-venture-capital-no-thanks.html).

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